原油：OPEC+减产破裂 油市面临重构

　　摘要

　　疫情扩散和OPEC+减产协议的破裂导致油价暴跌，短期内波动率可能进一步上升。不排除OPEC+继续合作的可能，桥梁在于沙特储备资产、俄罗斯汇率和特朗普。没有外部干预的情况下，远月价格偏高，难以确认油价底部。

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　　概述

　　（1）短期需求大概率恶化，疫情在欧美多国快速扩散，波动率可能继续上升。

　　（2）如果俄罗斯增产反击，原油基本面将进一步恶化。

　　（3）OPEC+再次合作的基础：沙特储备资产、俄罗斯卢布汇率，还有特朗普。

　　（4）短期油价可能技术性反弹，但尚不言底，油价和月差出现螺旋式下跌。

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　　核心因素分析

　　（1）疫情下的现实和预期

　　疫情在欧美等国扩散继续冲击需求，加上OPEC+减产破裂后的恶性增产，短期现实继续恶化。

　　图 1 原油的宏观周期和库存周期

　　数据来源：Wind，中粮期货研究院

　　全球制造业PMI已创2008年金融危机以来最低值，而沙特和俄罗斯增产将导致供给快速增长，宏观周期和库存周期双轮驱动油价向下。

　　（2）OPEC+破裂

　　3月6日的OPEC+破裂和周末沙特价格战直接导致了国际原油价格暴跌，同时标普500指数触发美股史上第二次熔断。

　　图 2 沙特储备资产和迪拜原油价格

　　数据来源：Wind，中粮期货研究院

　　沙特打价格战的底气源于稳定的储备资产。但如果储备资产连续大幅下降，例如2016年12月OPEC+首次合作意愿，沙特可能认怂减产，毕竟需要足够钱来支撑沙特王子的“2030愿景”计划。

　　图 3 俄罗斯储备资产和Brent价格

　　数据来源：Wind，中粮期货研究院

　　俄罗斯不减产的底气源于其原油出口的比重低，只有30%左右。且自18年以来，俄罗斯储备资产与油价分叉，其储备资产不断增长，尤其是黄金储备不断增长，金油比创历史新高也增强了俄罗斯的实力。但如果卢布兑美元汇率大幅贬值，超过2016年初的85支撑位，俄罗斯或许考虑重新与OPEC合作。

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　　预期偏差

　　（1）在油价暴跌拖累美股熔断后，特朗普或许插手OPEC+合作，避免冲击美股。

　　（2）疫情在伊朗、伊拉克等国的扩散可能影响中东地缘政治局势。