锡：消费停滞 供应减量重修平衡

　　一、连续两个交易日伦锡大跌，沪锡扩板跌停，下跌原因可以归结为：

　　1、前期有色金属板块在此波资产抛售情绪中相对抗跌，恐慌情绪本周全面升级后，以极端跌势加速赶底。

　　有色金属各品种在国内的产量、消费量大多能够占到全球的45-60%，中国消费为有色金属提供最大边际增量。上周开始美股频发熔断、原油对折后，有色价格有一定韧性、相对抗跌，主要源于市场看好3月下旬、二季度国内经济“深蹲”后，以新基建、地产竣工为代表的消费弹性。尤其经验上，市场经历过2009年一季度那样的“V”型反转，因此，即便外盘也对中国2个月以来经济活动的停摆再启动有较强信心。

　　然而，两周以来，中国成功的抗疫经验与国外形成强烈反差，疫情显著扩散，加大了对中国以外全球经济衰退的忧虑，高盛、欧央行纷纷下调经济增长预期；同时，金融市场端，美联储频繁、反常规的all in措施与处置疫情的拖沓叠加，令恐慌指数飙升，资产市场连锁抛售，前期相对跌幅较小的有色金属板块，受到闪崩波及。

　　2、下游消费停滞，横盘平台跌破后技术效力强

　　内外盘锡价近几年多以横盘震荡为主，一旦突破关键支撑，技术有效性强。而这一波疫情轨迹，不得不为锡价消费捏把冷汗。锡下游消费侧重在电子类耐用消费品、耐用工业品，2月底疫情明显扩散到日、韩，两国集中了大量电子产品产能，供应链中断风险开始升温；以国内为例前两月手机发货降低两成。当疫情传导到欧洲后，本周以大众为代表的汽车厂商扩大停产范围，各类电子焊料、工业焊料需求降到冰点；苹果也在全球范内关闭了非中国以外的全部店铺。同时，以中国为例，持续出台的财政政策、新基建及地产竣工周期，很难直接为半导体类消费提供支持。因此，从供求表出发，原本被寄予厚望的的锡消费增长在2020年可能“泡汤”。

　　二、大跌过后，沪锡跌至08年收储价，亟待供应调整修正平衡表

　　去年，精锡整体供应比较平衡，国际锡协数据显示，2019年国内精锡产量16万吨，同比下降5.3%；精锡消费15.8万吨，同比下降1.3%；全年供应端过剩3000吨；全球2019年精锡产量35.8万吨，同比下滑0.56%；消费35.3万吨，同比下降2.8%；全年供需基本平衡。2020年，锡行业对半导体需求回暖抱有信心，初步认为在贸易环境更稳定的背景下，锡消费渴望有0.4%的正增长。然而，年初主流供应商更确定的产出增速，也可能扩大全球精锡过剩量。新冠疫情的扩散，除了需要修正消费增速外，供应增速也可能下修。

　　国内以云锡为首的冶炼端，继续面临缅矿供应挑战，去年9月，中国锡冶炼企业宣布联合减产2.02万吨，当时沪锡期货跌破13万；同时期，印尼天马也宣布减产1万吨。尽管市场认为上波减产兑现力度值得怀疑，但当前面临内盘11万以下、LME1.3万美元/吨的锡价，且消费环境更加黯淡，更有效的减产可能落地。

　　供应角度，价格风险宣泄后，相对来看，锡上游垄断力度将会突显。2019年，印尼天马国营公司通过整合私营矿产、炼厂，已成全球最大锡供应商，原本该公司预计在全球锡市“供求两旺”的2020年，精锡再增产5%、倾向的理想锡价是2万美元/吨。但当前消费已然停滞。国内，锡矿资源环保成本高、瓶颈大，近几年依靠缅矿入境，低锡价对炼厂利润挑战极大。2008年四季度云南省锡锭收储价11万元/吨，虽然当前锡锭现货成交在12万元/吨以上，但期货价格已跌破当年收储价。

　　整体，锡价暴跌，疫情带来的消费端的不确定性，可能改变上游炼厂调整产出计划，支撑锡价。不过，需要指出的不确定风险是，中国云锡与印尼天马继续为扩大供应份额维持产出。去年，云南锡业减产7%，错失全球锡生产商排名第一位。总之，锡价开始有较强成本支撑，但需要供应端跟随消费情况相机而动，落实明确的减产。当前疫情传导仍在高峰，消费可能进一步在北美承压。综合看，伦锡已下探测试1.3万美元支撑，保持对锡市支撑强度的关注。