明年下半年有望迎来牛熊切换 看好三类资产

　　作为卖方研究所的所长，太平洋(行情601099,诊股)证券研究所所长黄付生认为，卖方研究只有在对产业精深研究的基础上，才能做到独立、客观、专业，惟有如此，才能为资本市场创造正向价值。

　　黄付生认为，宏观经济正面临从稳增长到高质量发展的转轨，预计2020年经济将继续保持较高增长，GDP降至5.8%-5.9%，“十三五”将顺利收关。2020年，CPI极可能前高后低，上半年滞涨、下半年通缩，第一季度猪价见顶后，货币宽松空间打开。基建空间在局部，“抓手”将包括高铁城市群、老旧小区改造、土地流转和5G建设。

　　上证综指有望挑战3600

　　2020年全球迎来货币政策宽松潮，利好新兴市场股票。

　　欧洲和日本央行纷纷加入“扩表大军”。欧央行9月12日宣布，从11月起，以每月200亿欧元的速度重启资产购买计划。9月21日，日本央行计划扩大货币基础，将推出有收益率曲线控制的定性和定量宽松。全球央行货币政策的宽松潮有利于风险资产，但具体更利好发达市场还是新兴市场取决于各自基本面和估值。当前发达经济体均存在衰退风险，而中国经济正在触底，且新兴市场股票估值更便宜。

　　黄付生认为，2020年下半年将迎来牛熊切换，A股市场有望围绕3300点上下震荡，甚至更乐观预期可以到达3600点附近，其逻辑主要是：1、2020年一季度CPI压力释放，后续降息等货币宽松空间渐次打开，有利于银行、地产等低估值权重股迎来估值修复；2、如果明年银行、地产等权重股估值修复至历史中枢水平，综合盈利提升等因素，预计将推升上证综指站上3200点；3、2020年5G产业将迎来加速发展期，业绩提升和估值修复将构成戴维斯双击，由此带动股指进一步上升；综上所述，上证综指全年的震荡区间在3200-3600点，中枢点位大概在3300点。

　　在黄付生看来，中美冲突本质上是实力竞赛，面对国际国内形势，中国最好的应对是更大力度、更大决心推动改革开放，建设高水平市场经济和体制。2017年-2019年，A股市场主要是龙头股的牛市行情，这主要缘于龙头企业在规模效益、技术创新、环保投入、融资成本等领域逐渐扩大优势，行业集中度不断提升，同时受益于A股纳入MSCI、富时、标普等对外开放举措，海外投资者进一步强化了龙头股估值溢价。

　　从另外一个维度来看，2010年至今，A股经历了三轮较明显的“消费-成长-消费”抱团行情。在抱团前期，以沪指为代表的大盘指数往往会至少持续调整2个季度以上，或者存在较大幅度的累计跌幅；在抱团前、后期抱团品种能获得明显相对收益和一定绝对收益；在抱团中期，抱团品种投资收益的相对收益优势仍存在，但绝对收益特征已不明显。抱团动机并不仅限于通识意义上抱团初期的“取暖”，还存在于抱团中期“羊群效应”中的自我强化，以及抱团后期由仓位波动转向基金发行，增量资金的进一步倾斜。抱团切换并非一蹴而就，新品种的崛起并非马上带来旧品种的解体。

　　黄付生认为，短期消费抱团不会解体。历史上，消费由于盈利韧性和资金吸纳能力，能持续较长抱团时长，抱团切换不会一蹴而就。虽然目前抱团可能已处中后期，但本轮抱团集中于业绩“长跑冠军”，行业下行期市场仍有意愿持有龙头，抱团高估值问题可被2020年业绩消化。

　　主要看好三类资产

　　在行业配置上，黄付生认为，周期板块属于强经济周期板块，国内外需求疲软，以及通缩风险促使周期板块自2016年供给侧改革后见顶回落；消费板块属于顺周期板块，在经济疲软下，就业和收入抑制消费需求，目前已观察到食品饮料营收增速见顶回落迹象，盈利顶部有待2020年一季度窗口确认；成长属于弱周期和逆周期性板块，盈利阶段往往与自身产业变化有较大关联，2020年将开启5G大规模商用进程，技术兑现和产业政策利好将促使其盈利触底改善，尤其在商誉减值等或有项对利润表影响弱化之后。

　　从行业的估值对比情况来看，沪深300、上证50等权重指数估值分位均不到20%，而创业板指、创业板50估值分位已有50%-60%；目前估值整体水位为成长>；消费>；金融地产；27个行业（除去综合）中估值分位超30%的行业仅有7个，包括汽车、食品饮料2个消费行业，计算机、军工、通信、电子4个成长行业。

　　从上述分析出发，黄付生主要看好成长股，银行、地产、建筑等低估值周期股以及医药股这三大类资产，看好成长股的逻辑是：1、经济疲软背景下，高景气度的行业具备超额收益；2、高质量发展阶段，产业政策和资本具有明显优势；3、2020年5G仍在大规模商用进程中，“泛5G”领域，包括半导体、云计算、大数据等成长行业龙头仍是主要配置方向；4、流动性宽松环境，风险偏好提升利于成长估值弹性的释放，形成戴维斯双击。

　　而看好银行、地产、建筑类股票的逻辑是：1、目前低估值，2020年货币托底式宽松等政策将利于资金链紧绷、筹资性现金流较大的行业，由此触发行业估值修复；2、外部不确定性较大，内需升级改革，基建投资回升；3、随着经济企稳和资产质量提升，银行不良率改善，金融去杠杆接近尾声，利于信贷释放。

　　看好医药股的逻辑是：1、创新药产业链处于发展初期，产品供给开始加速，配套政策逐步完善，产品力得到释放；2、药品集采及当下深入的医改，国内药企研发投入持续加强，支撑医药外包需求；3、新批浆站增速放缓，需求平稳增长，血制品龙头库存处于低位，行业供需处于紧平衡；4、疫苗自主消费，医保控费影响小，未来有新品上市。