业界视点|转板上市将打开 新三板流动性大闸门

　　证监会在密集落实新三板2019年全面深化改革举措的基础上，近日重磅推出转板上市制度指导意见。

　　转板上市制度作为新三板改革的核心措施之一，在畅通多层次资本市场间互联互通渠道的同时，也将全面激发新三板市场活力，给予优质挂牌企业成长壮大、向上发展的良好机会。

　　但不容忽视的是，转板上市并非适合全部精选层挂牌公司，企业还须正确全面理解转板上市制度，并理性选择上市路径。

　　良好基础与积极作用

　　转板上市的推出可谓“天时、地利、人和”，具备了多方基础。

　　从法律政策角度来看，2019年新修订的《证券法》把新三板纳入了统一的监管框架，使新三板的改革及市场运行有法可依，这是最大的法律前提。新三板2019年全面深化改革，让公开发行制度落地，使新三板具备了转板上市的法律基础。另外，不管是监管部门，还是股转系统，近几年出台的各项政策都一直鼓励和支持新三板转板上市制度的推行。

　　从市场层面来看，据统计，新三板挂牌公司摘牌后到A股各大市场板块上市的企业有近100家。到目前为止，科创板在审企业中有31家是新三板挂牌公司，占在审企业的比例大约为35%。目前在创新层挂牌公司中，有近50%的企业符合进入精选层的条件，净利润在3000万元以上的企业有800家左右。推行转板上市制度具备了较好的市场基础。

　　“好树生好果”。转板上市制度的推出对中小企业、新三板及整个资本市场的良好发展来说意义重大，影响积极。

　　转板上市使资本市场体系互联互通机制真正形成。新三板可以充分利用科创板和创业板的制度和市场优势，一方面解决目前市场存量的流动性问题，另一方面通过解决存量以吸引增量市场资源，并以此带来融资和流动性的示范性效应。而科创板和创业板则可以充分利用新三板的市场资源，以较低成本开拓更多优质市场资源。

　　此外，转板上市还有助于资本市场体系良性生态系统的形成。新三板2019年全面深化改革，赋予了新三板市场核心功能，补足了多层次资本市场体系的短板，使各大市场板块错位发展，以匹配企业不同发展阶段的融资需求。更重要的是，转板上市制度安排，使新三板与交易所市场共享资源，直接带来整体市场效率的提高，有助于形成多层次资本市场体系的良性生态系统。

　　多项核心制度安排

　　此次转板上市制度改革，转入市场板块首先在科创板和创业板进行试点，而没有全面推至主板和中小板，试点先行是制度安排的亮点之一。

　　科创板和创业板与新三板精选层的市场属性基本相同或相近，即都属于科创型资本市场，都是为科创型中小型企业提供资本市场服务的市场板块。这三大市场所在企业的发展阶段、规模大小、风险高低等市场因素基本上处在相同或相近层次，新三板精选层优质企业转板至科创板与创业板，容易得到这两大市场投资人的价值认同，有利于进一步扩大转板企业的融资能力以及提高其市场流动性，有助于转板企业达到转板上市的目的。

　　此外，新三板挂牌公司转板上市还需要具备三大条件。一是转板上市主体是新三板精选层挂牌公司；二是挂牌公司在精选层连续挂牌满1年以上；三是要符合转入板块的上市条件。对于第三个条件，指导意见明确了转板上市条件应当与交易所市场公开发行并上市条件保持基本一致，但也允许各交易所根据监管要求有差异化安排。笔者认为，为了确保证券市场“三公”原则，交易所对于公开发行上市和转板上市的核心条件上应该不会有太大区别，只是在上市的程序上应当会做出适当调整。

　　在整个转板上市监管环节中，最重要的环节是交易所的审查环节，即交易所是否建立高效透明的审查机制以及是否严格地执行审查机制。如果在此过程中，挂牌公司和对其服务的证券中介服务机构有违法违规现象发生，是否能够按照证券法及相应规章履行相应职责打击违法违规行为，以维护投资者的合法权益。

　　企业应理性选择上市路径

　　转板上市制度为企业上市拓宽了一条低成本的上市路径，但挂牌企业一哄而上选择转板上市也实非明智之举，优质企业应理性选择上市路径。

　　从总体上来看，并非所有优质挂牌公司都符合转板上市的标准与条件。科创板和创业板的上市公司，其规模、经营能力和创新能力、公司治理结构等方面要明显高于新三板市场，新三板符合转板上市条件的企业只是少数，而不是多数。

　　从制度安排上看，进入精选层的挂牌公司要连续挂牌满一年才能转板。而进入精选层的企业也需要在创新层连续挂牌满一年才能进行公开发行并进入精选层。这样的制度安排确保了新三板大部分优质公司需要经过长时间的市场培育才能实现转板。

　　此外，挂牌公司要根据企业的经营状况和能力是否具备转板上市条件进行恰当评估，并根据公司长期发展和战略规划是否需要更大规模的融资以及转板上市带来的成本和收益进行综合权衡。

　　对于那些已经在新三板挂牌的优质企业，如果具备条件公开发行并进入精选层，迅速低成本解决企业的融资问题以及显著改善流动性，这可能是最佳选择。进入精选层以后是否有转板必要，企业可以择机而定，能做到进退自如。如果要选择先摘牌，再到科创板或创业板申报IPO，需要对IPO产生的财务成本、隐性机会成本等进行衡量。

　　对于未在新三板挂牌的企业而言，则需根据自身经营状况、发展规划以及对上市规则做出详尽了解后进行客观、科学地抉择。如果企业的经营规模、创新能力等在较短时间内能够达到科创板或创业板的上市要求，且在上市前通过私募股权融资和银行融资能有效解决资金需求问题，公开发行上市可能是一条比较好的选择。而对于那些处在较早发展阶段，规模偏小、风险较高，轻资产，且在3年左右达不到科创板或创业板上市要求，需要经过较长时间培育（3年以上）才能达成上市要求的企业，选择转板上市可能是一条更好的发展路径。

　　值得一提的是，随着新三板全面深化改革的落实及市场持续健康发展，如果精选层本身完全能够满足优质挂牌公司更大规模的融资和更高的市场流动性，其转板的激励不大，就在新三板融资交易也许是更好的选择。

　　（作者为中国新三板研究中心首席经济学家，北京金长川资本管理有限公司董事长）